بازار سرمایه - پایگاه دانلود رایگان کتاب | دانلود کتاب

عدم استقبال درخور مردم از بازار اوراق بهادار، هجوم پرهیجان و گریز شتاب آلود سهامداران، استفادۀ سوء از عدم آگاهی مردم به ویژه در بازار اولیه و مواردی از این دست، مؤید دانش عمومی اندک از مفاهیم، کارکرد، قوانین، ارکان و سطح نازل فرهنگ بازار سرمایه در کشورهای در حال توسعه است.
۱- مقدمه
بازار سرمایه همچون دیگر بخش های اقتصاد ایران بازاری در حال توسعه و رو به تکامل است. اصلاح ساختار نظارتی واجرایی، تزاید و تنوع واسطه های مالی، تعمیق بازار اوراق بهادار و دیگر اهداف توسعه بازار سرمایه بی توجه به بسط و گسترش فرهنگ و ارتقای دانش عمومی و مرتبط با آن که همچنان چشم اسفندیار نه تنها این بخش از اقتصاد ایران که تمامی کشورهای در حال توسعه است، به فرجام مطلوب نخواهد رسید.
عدم استقبال در خور مردم از بازار اوراق بهادار، هجوم پرهیجان و گریز شتاب آلود سهامداران، استفادۀ سوء از عدم آگاهی مردم به ویژه در بازار اولیه و مواردی از این دست، مؤید دانش عمومی اندک از مفاهیم، کارکرد، قوانین، ارکان و سطح نازل فرهنگ بازار سرمایه در کشورهای در حال توسعه است. این امر می تواند به عنوان یکی از دلایل فراز و فرودهای نامتعارف و گاه و بی گاه بورس های چنین کشورهایی نیز قلمداد شود. به هر روی ارتقای فرهنگ سهامداری همچون بهبود فرهنگ مصرف و تولید از الزامات گریز ناپذیر رشد و توسعۀ پایدار اقتصاد کشورهای در حال توسعه ای همچون ایران محسوب می شود.
۲- اهداف آموزش و فرهنگ سازی
به طور کلی فرهنگ سازی و آموزش می تواند پنج هدف مشخص زیر را در بازار سرمایه تعقیب کند:
۲-۱- ورود آگاهانۀ مردم به بازار سرمایه
هر چند بازار سرمایه و به طور مشخص بورس اوراق بهادار تهران فعالیت قانونمند خود را از سال ۱۳۴۶ و با تصویب قانون مربوطه، به صورت رسمی و متشکل آغاز کرده است، لکن مسائلی همچون وقفۀ ۱۱ ساله ای که از سال ۱۳۵۷ تا ۱۳۶۸ برفعالیت بورس حاکم شد، اقتصاد دولتی، توجه اندک ارباب رسانه در سال های اولیۀ آغاز مجدد فعالیت و از همه مهمتر عدم توجه به بسط فرهنگ سهامداری و نبود آموزش مناسب حتی در سطوح دانشگاهی، بورس اوراق بهادار را به پدیده ای سر به مهر در ایران تبدیل کرده است. هر چند توجه ویژۀ مطبوعات در چند سال گذشته، بازدهی قابل توجه و متداول بورس تا اواسط سال ۱۳۸۳،  افتتاح بورس های منطقه ای و توجه مسئولان بازار سرمایه به فرهنگ سازی و آموزش مفاهیم پایه در میان طیف متنوعی از مخاطبان، به گونۀ در خور توجهی در شناساندن بورس اوراق بهادار به عموم مردم مؤثر بوده است، لکن فاصلۀ بسیار با شرایط مطلوب را از نرخ ۴ درصدی سهامداران نسبت به کل جمعیت می توان احساس کرد. هم اکنون قریب به ۳ میلیون نفر از جمعیت ۷۰ میلیونی ایران سهامدار هستند که از این تعداد نیز بخشی اندک حضور فعال در عملیات بورس دارند و به خوبی از حقوق خود مطلعند. حضور گستردۀ مردم در بازار سرمایه در صورتی که با شناخت و آگاهی آنان همراه باشد، پس اندازهای خرد را تحت نظارت مسئولان انباشته کرده و در عرضه های اولیه به سمت شرکت ها هدایت می کند، بر عمق بازار اوراق بهادار می افزاید و عملکرد آن را بهبود می بخشد، زمینۀ مناسبی برای دست یابی کاراتر به اهداف خصوصی سازی مهیا می سازد و از سوی دیگر مردم را از سود ناشی از فعالیت در بازار اوراق بهادار متنفع می سازد و گامی در راستای توزیع همگون تر ثروت برمی دارد.
به بیان دیگر حضور غایبان در بازار سرمایه در آن صورت که با آگاهی و شناخت آنان از مفاهیم و کارکرد این بازار همراه باشد، تأثیری مثبت بر تولید و توزیع ثروت خواهد گذاشت. از آن رو که یکی از دلایل اصلی مشارکت اندک مردم در بازار سرمایه عدم آگاهی آنان از چگونگی فعالیت در این بازار و به طور کلی دانش عمومی اندک جامعه از مفاهیم و کارکرد بازار اوراق بهادار است، شناساندن این بازار و فرهنگ سازی در این حیطه می تواند از اولویت های دست اندرکاران بازار سرمایه قلمداد شود.
۲-۲- جلوگیری از سوءاستفاده های احتمالی
عدم شناخت جامعه ایران از ارکان، کارکرد و ابزار بازار سرمایه می تواند زمینه سوءاستفادۀ طیف متنوعی از متقلبان را فراهم آورد. این امر به ویژه در بازار اولیه نمود واضح تری دارد و تبلیغات دور از واقع و عدم ارایه اطلاعات مالی مناسب در مواردی منجر به شرکت گروهی از مردم در عرضۀ اولیه می شود، که از شناخت ابتدایی ترین حقوق خود محروم اند.
افراد مزبور از چگونگی نقدپذیری دارایی مالی خود در آینده نامطلعند و توانایی تحلیل ابتدایی فعالیت ناشران را ندارند و تنها به تبلیغات آنها دل بسته اند. هرچند گسترۀ نظارت در قانون جدید بازار سرمایه، بازار اولیه را نیز در برمی گیرد و نظارت مسئولان را با استفاده از نیروهای متخصص و روش های مدرن مورد توجه خاص خود قرار می دهد، لکن مؤثرترین روش حمایت از حقوق سهامداران، آگاه ساختن آنان از حقوق سهامداری و آشنا نمودن ایشان با مفاهیم و کارکرد بازار سرمایه است.
۲-۳- بهبود و اصلاح رفتار سهامداران
نوسانات بسیار بورس اوراق بهادار تهران به خوبی رفتار غیرحرفه ای و ناپختۀ فعالان بازار اوراق بهادار در ایران را عیان می سازد. هجوم خریداران به بازار اوراق بهادار به ویژه در دورۀ زمانی اندکی که مسئولان وقت بورس تهران با هدف کمک به کارکرد آزادانۀ بازار، محدودیت های اعمال شده را لغو کردند، نمود بیشتری یافت و هشدارهای پیاپی کارشناسان نسبت به قیمت های فزاینده و نامتعارف را بی اثر گذاشت.
انتظار نزول بورس تهران پس از صعود حباب گونه، چندان به درازا نیانجامید و این بار خروج شتاب آلود سهامداران از بورس اوراق بهادار، ضعف دانش عمومی فعالان بازار را به رخ کشید. نظیر چنین رویدادی در بازارهای مالی نوپای کشورهای عربی به وقوع پیوسته و بر اهمیت آموزش در بازار اوراق بهادار صحه گذاشته است. تصحیح انتظار سهامداران و کمک به درک بهتر آنان از رفتار بازار سرمایه، آموزش و فرهنگ سازی در سطوح متفاوت و در میان اقشار مختلف جامعه را به یاری می طلبد و بر لزوم آن پا می فشارد.
۲-۴- تعامل بیشتر میان مسئولان بازار سرمایه و مردم
برگزاری جلسات آموزشی، دریافت پرسش ها و مشکلات سهامداران و پاسخگویی نظامند به آنها راهکاری مؤثر در آگاهی هر چه بیشتر دست اندرکاران بازار سرمایه از مشکلات و مسائل ابهام آمیز مردم در ارتباط با بازار اوراق بهادار است. شناخت مسئولان و آگاهی آنان از سطح دانش عمومی بازار سرمایه و مشکلات فعالان آن، آنان را به درک بهتر شرایط حاکم بر حوزۀ تحت مسئولیت شان یاری می دهد و در شکل گیری و هدف گذاری اقدامات آنان مؤثر است.
۲-۵- بهبود عملکرد واسطه های مالی
آموزش و فرهنگ سازی به دو شیوۀ مستقیم و غیرمستقیم در بهبود خدمات واسطه های مالی اثر گذار است. ارتقای سطح دانش عمومی و فرهنگ بازار سرمایه در میان عموم مردم و به ویژه سهامداران به عنوان متقاضیان خدمات واسطه های مالی، بر روابط عرضه و تقاضای خدمت واسطه گری مالی اثرگذار است و بدین طریق و به صورت غیرمستقیم کیفیت عملکرد واسطه های مالی را ارتقا می دهد. در صورتی که کارگزاران، مشاوران، سبد گردانان و دیگر واسطه های مالی، با مشتریانی در تعامل باشند که از دانش کافی درحیطۀ بازار سرمایه برخوردار باشند، نظارت بیشتری برعملکرد خود احساس می کنند و خود را ملزم به پاسخگویی و ارایه خدمات مناسب تر می دانند.
ازسوی دیگر گسترۀ آموزش می تواند واسطه های مالی را نیز دربرگیرد و به صورت مستقیم در بهبود خدمات آنان اثرگذار باشد. تعریف مدارک مورد تأیید سازمان بورس و الزام داوطلبان به طی دوره های آموزشی ویژه و شرکت در آزمون های مرتبط به منظور دریافت مدارک مزبور، می تواند نیروهای متخصص و آموزش دیده ای را با تأیید سازمان مزبور روانۀ بازار سرمایه کند و در گذار از بازار شبه سنتی به بازار مدرن نقش مؤثری ایفا نماید.
۳- نهاد مسئول
نهاد مسئول آموزش و فرهنگ سازی بسته به نوع وحیطۀ عملکرد قابل تفکیک است. فرهنگ سازی به مفهوم آشنا ساختن عموم مردم با مفاهیم ابتدایی و پایۀ بازار سرمایه و تشویق آنان به حضوری آگاهانه در این بازار، فرآیندی بلندمدت را پیش رو می بیند و نیازمند تدوین و اجرای طرح هایی با گسترۀ زمانی طولانی است. از دیگر سو بسط و تعمیق فرهنگ بازار سرمایه هر چند نهادهای فعال در این بازار و در نهایت کل اقتصاد جامعه را منتفع می سازد، نباید با رویکردی انتفاعی نگریسته شود. در صورتی که فرهنگ سازی رویکردی انتفاعی داشته باشد، به بازاریابی برای اوراق بهادار خاص یا خدمات واسطه های مالی تنزل خواهد یافت. و به جای تعمیق دانش عمومی و دعوت به حضور آگاهانه مردم در بازار سرمایه به تحریک احساسی آنان خواهد پرداخت. بنابراین به دلیل دامنۀ زمانی بلندمدت یا به بیان دیگر دیر بازده بودن طرح و همچنین لزوم رویکرد غیرانتفاعی، فرهنگ-سازی و آموزش مفاهیم پایۀ بازار سرمایه توسط سازمان بورس و اوراق بهادار انجام شدنی است.
آموزش های تخصصی و حرفه ای در حوزۀ بازار سرمایه برخلاف فرهنگ سازی، از آن رو که طیف خاصی از جامعه و نه کل آن را مخاطب قرار می دهد و دامنۀ زمانی بسیار کوتاه تری را دربردارد و می تواند با اهداف انتفاعی صورت گیرد، توسط بخش خصوصی قابل ارایه است. هر چند انجام چنین آموزش هایی نیز بی نیاز از نظارت سازمان بورس و اوراق بهادار نیست و مجوز نهاد مزبور به متقاضیان ارایه چنین آموزش هایی ضروری به نظر می رسد.
۴- تجربه سایر کشورها
استفاده از تجربۀ کشورهای موفق در بازار سرمایه می تواند به عنوان ضرورتی انکارناپذیر برای بورس های در حال توسعه قلمداد شود. در مطالعۀ پیش رو آموزش و فرهنگ سازی در زمینۀ بازار اوراق بهادار در آمریکا که از بزرگترین و پیشرفته ترین بازار سرمایه در جهان برخوردار است و مالزی که قرابت های فرهنگی و مذهبی بسیاری با ایران دارد، مورد توجه و بررسی قرار گرفته است.
۴-۱- آمریکا
کارکنان بخش آموزش سرمایه گذاران در کمیسیون بورس و اوراق بهادار با بسیاری از نهادهای دولتی و فدرال مانند اتحادیه ها، گروه های مختلف مشتریان و سازمان های آموزشی همکاری نزدیکی دارند و از منابع و امکانات در اختیار آنان برای کمک به پیشبرد آموزش سرمایه گذاران استفاده می کنند.
در طول ده سال گذشته، کمیسیون بورس و اوراق بهادار مواد آموزشی مختلفی را برای کمک به درک سرمایه گذاران از مفاهیم اولیه ای همچون:
–    ریسک و بازدهی انواع ابزارهای مالی
–    اهمیت ایجاد تنوع در دارایی های مالی
–    چگونگی تحقیق راجع به کارگزاران سهام و مشاوران سرمایه گذاری
–    شیوۀ یافتن اطلاعات شرکت ها
را تدارک دیده است. کمیسیون همچنین اقدامات مفیدی در راستای کمک به سرمایه-گذاران در شناسایی و گریز از شیوه های فریب کارانه متخلفان انجام داده است. برای مثال طی سال های ۲۰۰۲ و ۲۰۰۳، کمیسیون بورس اوراق بهادار اقدام به راه اندازی چندین وب سایت دروغین با هدف هشدار به سرمایه گذاران کرد. این وب سایت ها به گونه ای بسیار جذاب طراحی شده بود و هر یک پس از مدت کوتاهی چند صدنفر از افرادی را که بدون تحقیق و بررسی کامل به فرصت های سرمایه گذاری هجوم می آورند، به خود جلب کردند. در هر مورد، پس از این که شخص اقدام به سرمایه گذاری می کرد با این هشدار روبه رو می شد:
”اگر به این طرح سرمایه گذاری پاسخ مثبت داده بودید، سرتان کلاه رفته بود!”
همچنین در دنبالۀ این هشدار، شیوۀ صحیح چگونگی کمک گرفتن از دیگران تشریح شده بود.
افزون بر این، اقدامات دیگری نیز در راستای آموزش سرمایه گذاران توسط کمیسیون بورس اوراق بهادار آمریکا به شرح زیر انجام شده است:
–    راه اندازی یک صفحۀ ویژه در وب سایت SEC با هدف ارایۀ امکان جستجو در پایگاه داده ها و پاسخ به پرسش های رایج سرمایه گذاران
–    انتشار چندین نشریه با هدف معرفی ابزارهای مالی جدید، راهبردهایی مناسب و دیگر مطالب مرتبط با سرمایه گذاری
–    ارایۀ سرویس های دوسویه آزمون و محاسبۀ آزمایشی سرمایه گذاری در اینترنت
–    دادن هشدارهای لازم به سرمایه گذاران
–    برگزاری دوره های آموزشی برای آشنایی بزرگسالان با شیوه های خاص کلاهبرداران
–    برگزاری دوره های آموزشی در دبیرستان ها و دانشگاه ها
–    برگزاری سمینارهای بزرگ آموزشی؛
–    انتشار نشریات آموزشی رایگان برای سرمایه گذاران
–    ایجاد خط تلفن رایگان برای راهنمایی سرمایه گذاران بدون نیاز به پرداخت عوارض
–    پاسخ گویی شخصی به مراجعان و افرادی که به هر صورت با SEC تماس برقرار می کنند.
برنامه های آموزشی کمیسیون بورس اوراق بهادار آمریکا نه تنها برای سرمایه گذاران که برای خود این نهاد نیز مفید بوده است. کارکنان “ادارۀ آموزش و مساعدت سرمایه گذاران” با جمع آوری مجموعه ای از داده های دریافتی از سرمایه گذاران، شامل پرسش ها و شکایت-های متعدد آنها، در نهایت به ردیابی جریان های موجود در صنعت اوراق بهادار و شناسایی کارگزاران، مؤسسه ها، و فروشندگان دردسرساز می پردازند. پژوهش و بررسی همین داده ها به کارکنان اداره و بخش های دیگر ESC نیز در ارزیابی ریسک، هدف گیری منابع، و در دست گرفتن ابتکار عمل در بازار سرمایه کمک شایانی می کند.
اگر مردم با شیوه های کلاهبرداران اوراق بهادار آشنا باشند و بدانند که موارد پیش آمده را به کجا باید گزارش کنند، همین امر می تواند به شکل یک سیستم هشدار سریع و کمک به مبارزه با کلاهبرداری عمل کند. در طول سال مالی ۲۰۰۳ نزدیک به ۲۵۰۰۰۰ مورد به صورت پیشنهاد، شکایت، پرسش، پست الکترونیک مشکوک به اداره آموزش و مساعدت سرمایه گذاران و بخش رسیدگی به شکایت های اینترنتی گزارش شده است.
۴-۲- مالزی
کمیسیون اوراق بهادار مالزی توجه بسیاری به مقوله آموزش سرمایه گذاری از خود نشان داده است. مرکز توسعه صنعتی اوراق بهادار اجرای برنامه های کمیسیون در امر آموزش سرمایه گذاران را برعهده دارد. وظایف واحد آموزش این مرکز عبارت است از:
–    برگزاری سمینار، کارگاه آموزشی و برنامه های آموزشی ویژۀ مدیران، واسطه های مالی و سرمایه گذاران جزء
–    برگزاری برنامه های آموزش تکمیلی و تخصصی ویژۀ افراد دارای مجوز فعالیت در بازار سرمایه
–    برگزاری برنامه های آموزشی ویژۀ کارکنان کمیسیون اوراق بهادار در محیط کار یا در منزل
–    برگزاری آزمون اعطای مجوز فعالیت در بازار سرمایه
–    آموزش سرمایه گذاران در خصوص حقوق متعلق به سرمایه گذاران بازار سرمایه
–    ارتقای فرهنگ سرمایه گذاری در بازار سرمایه در میان عموم مردم از طریق نصب تابلوهای نمایشی و توزیع مواد و ابزارهای آموزشی.
–    این برنامه ها متناسب با نوع سرمایه گذاران و اهداف آموزشی برگزار می شوند و برحسب نوع دوره آموزشی، در مواردی هزینۀ برگزاری از شرکت کنندگان دریافت می شود.
۵- نتیجه گیری
فرهنگ سازی و آموزش مفاهیم، کارکرد و ارکان بازار سرمایه در جامعه ایران که به رغم سابقۀ فعالیت قریب به ۴۰ سالۀ بورس اوراق بهادار، تنها نزدیک به ۴درصد از جمعیت ۷۰ میلیونی آن سهامدار هستند، یک ضرورت است.
مقدمۀ توسعه بازار سرمایه به عنوان ابزار گردآورندۀ پس اندازهای خرد و هدایت آنها به سوی شرکت های سرمایه پذیر و همچنین نهاد نقد کنندۀ دارایی های مالی، بسط فرهنگ و ارتقای دانش عمومی و آشناسازی جامعۀ بیگانۀ ایرانی با این بازار است.
فرهنگ سازی از آن رو که اهدافی غیرانتفاعی و بلندمدت همچون ورود آگاهانۀ مردم به بازار سرمایه، جلوگیری از سوءاستفاده های احتمالی، اصلاح رفتار سهامداران و بهبود عملکرد واسطه های مالی را دنبال می کند، توسط بخش خصوصی که اصالتی انتفاعی دارد انجام ناشدنی است  و در ساختار جدید بازار سرمایه تنها نهادی که صلاحیت پذیرش مسئولیت آن را دارد، سازمان بورس و اوراق بهاداراست. هر چند آموزش های حرفه ای و پیشرفته در بازار سرمایه توسط بخش خصوصی امکان پذیر است و ضرورتی به حضور اجرایی سازمان بورس در این عرصه نیست، اما نقش نظارتی این سازمان در این زمینه نیز اجتناب ناپذیر است.
 
راهبری شرکت ها

اشاره:
جهانی شدن با پیوند شرکت ها به بازارهای بین المللی و افزایش فضای رقابتی، تجدید ساختار شرکت ها را ضروری کرده است.ادغام شرکت ها، تصاحب مالکانه و گسترش بازارهای هدف، از جمله تلاش هایی هستند که شرکت ها برای ادامۀ حیات اقتصادی خود به آن متوسل می شوند.
این شرکت ها هم چنین برای تأمین منابع مالی خود ناگزیر به استفاده از بازارهای سرمایۀ داخلی و بین المللی هستند و در این میان راهبری شرکت ها Corpoate Gover Nance معیاری است که نقشی اساسی در تصمیم گیری سرمایه گذاران و وام دهندگان ایفاد می کند.
در حقیقیت، این نگرش و گسترش آن، نتیجۀ رسوایی های مالی و ورشکستگی هایی است که طی دهۀ اخیر دامن گیر بسیاری از شرکت ها شده و آثار اقتصادی مخربی برجای گذاشته است. راهبری شرکت ها، ساختاری برای توزیع حقوق و مسئولیت ها است و در این راستا قوانین و رویه های لازم برای تصمیم گیری پیرامون امور شرکت را مشخص می کند و بدین ترتیب زمینۀ کاهش ریسک، کارایی وعملکرد بهتر، سهولت در جذب سرمایه و رشد اقتصادی مناسب تر را فراهم می آورد.

فعالیت این دو سازمان در عرضه سهام شرکتهای مشمول قانون فوق و افزایش حجم معاملات تاثیر زیادی داشته است.
از جمله قوانین دیگری که در اعتلای فعالیتهای بورس تاثیر داشت قانون معافیت مالیاتی برای شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار بود که در ۱۳۵۴ از تصویب گذشت. با این وجود باید اذعان داشت که علی رغم حمایتهای دولت از فعالیتهای بورس اوراق بهادار، حجم معاملات انجام شده  در بورس در دوره مورد اشاره رضایت بخش نبوده است. علل عمده عدم توفیق بورس در ایران در آن سالها را می توان در چند عامل  زیر جستجو کرد:
۱-    فقدان زمینه لازم برای ایجاد یک فرهنگ تعاونی و کار دسته جمعی در جامعه ایرانی اصولا رشد این گونه فعالیتها را کند کرده است.تلاشهای زیادی که رژیم سابق ایران برای ایجاد موسسات (تعاونی) صورت داده و تقریبا حتی با یک مورد موفقیت آمیز مواجه نشد، حاکی از حضور فرهنگی است که بدان اشاره شد. بالاتر از این، حتی شرکتهای سهامی بزرگی که در گذشته واحدهای تولیدی و تجاری عظیم را در اختیار داشتند، قریب به اتفاق شرکتهای خانوادگی بوده اند. شرکتهای سهامی عامی که عموم افراد با خرید سهام در تامین سرمایه آنها مشارکت داشته باشند. عملا به وجود نیامد. طبعا وجود چنین فرهنگ (بسته ای) امکان گسترش سریع بورس اوراق بهادار را کم می کند.
۲-    وجود درآمدهای ارزی ناشی از صادرات نفت، منابع عظیم و ارزانی در اختیار اقتصاد قرار داده و رجوع به بازارهای بورس را تحت الشعاع داشت. جمع سهام معامله شده در بورس از بدو تاسیس آن تا پایان ۱۳۵۷ بالغ بر ۸۳ میلیارد ریال بوده است که این رقم کمتر از یک درصد عواید حاصل از فروش نفت بوده است اگر توجه داشته باشیم که معاملات سهام فقط روی سهام جدید صورت نگرفته بلکه سهامی بوده که دست به دست گشته است، نسبت مزبور از یک درصد نیز پایینتر خواهد بود.
۳-    دسترسی شرکتها و موسسات بزرگ تولیدی وتجاری به اعتبارات و تسهیلات بانکی عامل دیگری است که آنان را از مراجعه به بورس و فروش سهام بازداشته است. نفوذ صاحبان صنایع در نظام بانکی کشور چنان وسیع و عمیق بود که به راحتی می توانستند با مراجعه به بانکها تامین مالی شوند.
۴-    وجود زمینه های مساعدتر از بورس برای سرمایه گذاری، مثل زمین بازی و ساختمان سازی مانع از جذب سرمایه های کوچک در بورس اوراق بهادار بود.
۵-    عدم آگاهی مردم نسبت به بورس اوراق بهادار و مکانیزم آن را نیز باید از عواملی شمرد که در کندی رشد معاملات بورس موثر بوده است. فقدان تحرک کافی در بورس، خود موجب می گردید که قابلیت نقدینگی اوراق  بهادار نسبت به پس اندازهای بانکی کمتر باشد.
۶-    عدم اعتماد افراد به بورس به دلیل زبان بزرگی که با وقوع انقلاب اسلامی به آن وارد آمد و وجود جناح نسبتا قدرتمندی در جامعه که کماکان طرفدار سرمایه داری دولتی است و مایل به تجدید حیات بورس نیست و اصولا بورس را مکانیزم و ابزار سرمایه داری به حساب می آورد.
دوره دوم: ۱۳۵۷ تا ۱۳۶۸
با پیروزی انقلاب اسلامی در بهمن ۱۳۵۷، بسیاری از صاحبان سرمایه، کارفرمایان و مدیران صنایع مجبور به ترک کشور و یا مجبور به کناره گیری از کار شدند. آرایش نیروهای اجتماعی اوایل انقلاب وجود و حضور چهره های گذشته را در راس امور تولید و تجارت تحمل نمی کرد. لذا، تحولات توفانی و عظیمی در سطح مدیران درجه اول و بعضا سطوح میانی واحدهای اقتصادی انجام گرفت. عرضه شدید سهام به دلایل فوق بهای آنها را پایین آورد و دارندگان سهام ضرر زیادی از این جهت متحمل شدند.
تابهمن ۱۳۵۷، تعداد شرکتها و موسسات پذیرفته شده در بورس ۱۰۵ واحد شامل ۷۹ شرکت تولیدی، ۲۴ بانک و ۲ شرکت بیمه بود در خرداد ۱۳۵۸ به دنبال تصویب قانون ملی شدن بانکها و شرکتهای بیمه، سهام کلیه بانکها و شرکتهای بیمه ای که در فهرست بورس تهران درج شده بود از فهرست مزبور حذف گردید.
شرکتهای سهامی انبارهای گمرکی ایران به موجب لایحه قانونی مصوب ۲۰/۲/۱۳۵۹ شورای انقلاب اسلامی ایران ملی اعلام شد و سهام آن به تقاضای شرکت از فهرست نرخهای بورس حذف گردید.
در تیره ماه ۱۳۵۸ به دنبال تصویب قانون حفاظت و توسعه صنایع ایران، تعدادی از شرکتهای پذیرفته شده در بورس مشمول قانون مزبور گردیدند که ذیلا پس از توضیح مختصری درباره قانون مزبور تاثیر آن را روی بورس اوراق بهادار تهران بررسی می کنیم:
شرکتهای مشمول بند الف این بند شامل حال صنایع تولید فلزاتی است که در صنعت مصرف عمده دارند (مثل فولاد، مس، آلومینیوم وغیره) و نیز ساخت و مونتاژ کشتی، هواپیما و اتومبیل.
به موجب این بند ۶ شرکت بزرگ عضو بورس تهران از بورس خارج شدند.
شرکتهای مشمول بند ب: این بند، صنایع و معادن بزرگی را در بر می گیرد که صاحبان آنها از طریق روابط غیر قانونی با رژیم گذشته، استفاده نامشروع از امکانات و تضییع حقوق عمومی به ثروتهای کلان دست یافته بودند و برخی از آنها از کشور متواری شدند.
شرکتهای مشمول بند ج: این بند شامل کارخانه ها و موسساتی بود که وامهای قابل توجه برای احداث و یا توسعه از بانکها دریافت داشته بودند.
منظور از وام قابل توجه آن بود که حاصل جمع دو نسبت زیر بر اساس ارقام ترازنامه سال ۱۳۵۶ این موسسات، از رقم ۵/۲ بیشتر شود:
    (بدهی های جاری)× 2
وام طویل المدت
    (داراییهای جاری)
جمع داراییهای ثابت (قبل از کسر استهلاک)
مبلغ وام در این صورت، قابل توجه تلقی می گردید.
شرکتهای مشمول این بند توسط دولت سرپرستی و مدیریت شدند. شرکتهای پذیرفته شده در بورس که مشمول این بند شدند ۲۶ شرکت بودند.
شرکتهای مشمول بند د: کارخانه ها و موسسات تولیدی که متعلق به بخش خصوصی بوده و وضع مالی و اقتصادی مساعدی داشته و مشمول بند ب ماده یک قانون حفاظت و توسعه صنایع ایران  نباشند بر اساس قبول اصل مالکیت مشروع و مشروط، مالکیت آنها از طرف دولت به رسمیت شناخته شده و مورد حمایت قانونی قرار می گیرند. شرکتهای پذیرفته شده در بورس تهران که مشمول این بند شدند، ۴۵ شرکت بودند.
از نظر حجم معاملات، فعالیت بورس اوراق بهادار تهران در ۱۳۵۷ را باید به دوشش ماهه تقسیم کرد. در شش ماهه اول، وضع معاملات عادی و با رونق بود، لیکن در شش ماهه دوم که تعداد روزهای فعالیت بورس به علت اعتصابات و تعطیلات متعدد بسیار محدود بود، معاملات چندانی انجام نگرفت. معاملات شش ماهه اول سال ۱۳۵۷ بورس تهران در مقایسه با مدت مشابه سال پیش از آن رشد قابل ملاحظه ای داشت. اما، در شش ماهه دوم افت قابل ملاحظه ای در معاملات روی داد. حجم کل معاملات بورس در ۱۳۵۷ جمعا ۲/۳۴ میلیارد ریال بود که ۳/۲۹ میلیارد آن در شش ماهه اول و ۹/۴ میلیارد ریال آن در بقیه سال انجام گرفت.

پژوهش علمی تلاشی است نظامدار برای پاسخ دادن به پرسشهای خاصی که حل شدنی باشد (اما نتوان فوری و با سرعت بدانها جواب داد) با آنکه همه شاخه های علوم متفاوت از یکدیگرند و فنون پژوهش علمی نیز ممکن است از یک علم به علم دیگر به گونه قابل ملاحظه ای متفاوت باشد اما ساختار همه آنها متکی به یک نظام منطقی است و در همه آنها یک فلسفه مشترک به نام ((روش علمی)) وجود دارد . آنچه مسلم است اینست که روش علمی ، شکل خاص و نظام مندی است که همواره به دنبال حقیقت است ، حقیقتی که از طریق ملاحظات منطقی معین می شود . به عبارت دیگر روش علمی به دنبال روابط درونی سیستماتیک بین واقعیتها از طریق آزمایش ، مشاهده ، بحث و تفسیرهای منطقی از روی اصول قابل قبول می باشد که نتیجه آن کشف روابط پدیده هاست .

بررسی کارایی بازار سرمایه….                                             فصل سوم – روش تحقیق

مراحل تحقیق
روش علمی در تحقیقات دارای مراحلی به شرح زیر می باشد :
۱-    تنظیم مسأله پژوهش (طرح موضوع)
۲-    تدوین فرضیه
۳-    گردآوری داده ها
۴-    تعریف متغیرها
۵-    تجزیه و تحلیل آماری
۶-    تعمیم نتایج پژوهش
مسأله پژوهش (طرح موضوع)
پژوهش علمی همواره با نوعی مسأله آغاز می شود ، هدف آن پیدا کردن جواب مسائل با استفاده از روشهای علمی است که در خصوص این مسائل یا موضوعات ، ویژگیهایی از قبیل ((قابلیت انجام)) و ((ارزش انجام شدن)) مطرح می باشد .
در تحقیق حاضر ، موضوع یا مسأله عبارت است از ((بررسی کارایی اطلاعاتی بورس اوراق بهادار مشهد)) .
این موضوع از این جهت مورد توجه قرار گرفته که کارایی بورس عامل مهمی در جهت جذب سرمایه های سرگردان و هدایت آنها به سمت اقتصاد و تولید می باشد و از طرف دیگر در امنیت بازار بورس و همچنین در برقراری رابطه عادلانه بین بازار و افرادی که با آن در ارتباط هستند نقش عمده ای ایفا می کند .
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                             فصل سوم – روش تحقیق

تدوین فرضیه
محقق پس از تأمل درباره مسأله و پس از بررسی تجارب مقدماتی درباره جواب های ممکن و سرانجام پس از مشاهده پدیده های مربوط ، برای مسأله جواب موقتی تدوین می کند . این جواب موقتی که فرضیه نامیده می شود ، ممکن است یک حدس مبهم یا یک جواب بالقوه مستدل باشد . به بیان دیگر ، فرضیه یک بیان مبتنی بر حدس یا پیشنهاد موقتی درباره رابطه متغیر یا متغیرهاست و در واقع همان چیزیست که پژوهشگر به دنبال اثبات آن است . هر تحقیق یا پژوهشی ممکن است یک یا چند فرضیه داشته باشد و محقق بایستی این فرضیات را بر مبنای اهمیت و مربوط بودن طبقه بندی نموده و روشهای تحقیقی مورد نظر را جهت آزمون آنها به کار بندد .
فرضیه مطلوب دارای یکسری ویژگیها از جمله موارد زیر می باشد :
۱-    آزمون پذیر باشد
۲-    با سایر فرضیه ها در زمینه موضوع مورد مطالعه هماهنگی داشته باشد
۳-    مربوط باشد
۴-    حتی الامکان روشن و صریح باشد
۵-    آزمون آن ، اقتصادی باشد (از نظر زمانی ، مالی و انسانی مقرون به صرفه باشد) .
تحقیق حاضر دارای یک فرضیه اصلی و دو فرضیه فرعی می باشد که ذیلا” به شرح آنها می پردازیم :
فرضیه اصلی
 ((بازار سرمایه در بورس اوراق بهادار مشهد از لحاظ اطلاعاتی در سطح ضعیف کارایی می باشد)) .
به منظور اجرایی کردن و انجام آزمون فرضیه اصلی ، فرضیه دیگری از آن استخراج می شود که نتیجه آزمون
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                             فصل سوم – روش تحقیق

این فرضیه ارتباط مستقیم با رد یا تأیید شدن فرضیه اصلی دارد بدین صورت که اگر فرضیه فرعی که در زیر می آید تأیید شود در واقع فرضیه اصلی مورد قبول قرار می گیرد و بالعکس .
فرضیه فرعی
 ((تغییرات پی در پی لگاریتم طبیعی قیمت سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار مشهد مستقل از یکدیگرند )) .
علت انتخاب و استخراج این فرضیه را می توان در ادبیات موضوع جستجو کرد . همانطوری که در بخش ادبیات موضوع به تفصیل بیان شد در صورتیکه بازار بورس اوراق بهادار در سطح ضعیف از کارایی اطلاعاتی باشد ، قیمت سهام منعکس کننده اطلاعات تاریخی می باشد ، بنابراین در چنین بازاری ، امکان پیش بینی قیمت آینده سهام ، براساس مطالعه رفتار آن در گذشته ممکن نیست . به عبارت دیگر تغییرات پی در پی قیمت سهام مستقل از هم بوده و رابطه منطقی و معنی دار بین آنها وجود ندارد . اگر این رابطه وجود داشته باشد می توان آن را به آینده تعمیم داده و قیمتهای آتی را با مطالعه روابط گذشته بین قیمتهای سهام پیش بینی کرد که در این صورت فرضیه تحقیق تأیید نمی گردد . فرضیه فرعی دوم که برای تحقیق حاضر در نظر گرفته شده و در زیر به آن اشاره شده ، ارتباط مستقیم با فرضیه اصلی ندارد بلکه ما را در انتخاب روش آزمون یاری می کند به بیان دیگر تأیید یا رد فرضیه فوق ، فقط دایره انتخاب ما را از بین روشهای آماری (پارامتری یا ناپارامتری) مشخص می نماید بطوریکه اگر فرضیه زیر تأیید شود ما می توانیم از روشهای آماری پارامتری برای آزمون فرضیه اصلی استفاده کنیم و در صورت رد شدن فرضیه ، روشهای پارامتری مناسب برای آزمون فرضیه اصلی نیست و ما ملزم به استفاده از روشهای آماری ناپارامتری خواهیم بود .
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                             فصل سوم – روش تحقیق

فرضیه فرعی دوم به صورت زیر تعربف می شود :
((تغییرات پی در پی لگاریتم طبیعی قیمت سهام دارای توزیع تقریبا” نرمالی می باشد)) .
مطلب دیگری که در این تحقیق به آن توجه شده است اینست که به جای تغییرات قیمتها از تغییرات لگاریتم قیمتها استفاده شده است . هدف از انتخاب تغییرات لگاریتم قیمتها به جای تغییرات خود قیمتها این است که ((اولا” تغییرات در لگاریتم در واقع نشاندهنده بازدهی است که به طور مستمر و با ارزش مرکب از نگهداری اوراق بهادار در همان مقطع حاصل می شود ثانیا” برای تغییرات کمتر از ۱۵%± تغییرات در لگاریتم بسیار نزدیک به در صد تغییر قیمت است و برای راحتی کار بهتر است به در صد تغییرات توجه شود))  .
جامعه و نمونه آماری
به منظور بررسی دقیق موضوع تحقیق و استفاده مطلوب از نتایج و همچنین به جهت تعمیم نتایج بدست آمده ، لازم است جامعه مورد تحقیق مشخص گردد . در مورد جامعه تعاریف متعددی شده که به یکی از آنها اشاره می گردد :
((جامعه بزرگترین مجموعه از موجودات است که در یک زمان معین مطلوب مه قرار گیرد)) .
هر چه جامعه انتخابی با موضوع تحقیق هماهنگی بیشتر داشته باشد ، در واقع باعث خواهد شد که محقق در جمع آوری اطلاعات مورد نظر با اطمینان بیشتری اقدام نماید و در نهایت تعمیم نتایج به دست آمده به آن جامعه بهتر و دقیقتر صورت خواهد گرفت با توجه به توضیحات مطروحه در بالا ، جامعه آماری به صورت زیر

بررسی کارایی بازار سرمایه….                                             فصل سوم – روش تحقیق

تعریف می گردد :
((جامعه آماری عبارتست از تعدای از عناصر مطلوب مورد نظر که حداقل دارای یک صفت مشخصه باشند)) . این صفت مشخصه صفتی است که بین همه عناصر یا اعضای یک جامعه آماری مشترک بوده و باعث تمایز آن جامعه آماری از سایر جوامع می باشد . در این راستا و برای انجام تحقیق حاضر ، جامعه آماری مورد نظر ، شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار مورد بررسی قرار گرفت و بعد از بررسی های به عمل آمده شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ، تعدادی از آنها به دلایل زیر از جامعه آماری حذف شده و نهایتا” یک نمونه ۵۰ تایی از شرکتهای پذیرفته شده در بورس به دست آمدند .
۱-    در مواردی که نماد معاملاتی شرکت برای مدت طولانی بسته شده بود .
۲-    در مواردی که سهام یک شرکت برای مدت طولانی داد و ستد نشده بود .
۳-    در مواردی که سهام یک شرکت با قیمت ثابت وحجم خیلی پایین برای مدت طولانی معامله شده بود .
 جدول شماره ۱-۳ (لیست شرکتهای انتخابی)
روش جمع آوری اطلاعات
جمع آوری اطلاعات صحیح و واقعی یکی از نکات مهم در تحقیق علمی می باشد . روشی که برای جمع آوری اطلاعات مورد استفاده قرار می گیرد ، بایستی با توجه به اهداف تحقیق و نیز ویژگیهای نمونه انتخاب شود .
اطلاعات مورد نیاز به منظور آزمون فرضیات تحقیق حاضر به چند گروه به شرح زیر طبقه بندی می گردد :
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                             فصل سوم – روش تحقیق

۱- قیمتهای هفتگی سهام شرکتهای انتخاب شده برای سه سال (از سال ۸۱ تا ۸۳)
۲- اطلاعات مربوط به تاریخ اعلام و مبلغ سود هر سهم برای شرکتهای فوق در دوره مورد نظر
۳- اطلاعات مربوط به افزایش سرمایه شرکتهای انتخاب شده که به سه شکل زیر مطرح می باشد :
    1-3- افزایش سرمایه از محل آورده های نقدی یا مطالبات
    2-3- افزایش سرمایه از محل اندوخته ها یا سود انباشته
    3-3- افزایش سرمایه از محل آورده های نقدی یا مطالبات و اندوخته ها یا سود انباشته به صورت توأم
از بین اطلاعات اشاره شده ، اطلاعات گروه اول یعنی قیمتهای هفتگی سهام ، داده های اصلی تحقیق را تشکیل می دهند و در واقع اطلاعات گروه های بعدی باعث تعدیل در ارقام این اطلاعات می شود . به بیان دیگر با توجه به اینکه براساس فرضیه تحقیق ، تغییرات پی در پی قیمتها مورد توجه قرار می گیرد و از طرفی این تغییرات می تواند ناشی از یکسری رویدادهای غیر مرتبط با فرضیه تحقیق (از جمله تغییرات ناشی از پرداخت سود یا افزایش سرمایه) باشد و این تغییرات روند انجام آزمون فرضیه را به انحراف بکشاند لذا ضروری است تعدیلاتی در این خصوص صورت گیرد تا اثر این رویدادهای غیر مرتبط بر قیمت سهام را خنثی نماید .
نحوه تعدیل قیمتها و فرمولهای مورد استفاده برای آن در فصل بعدی به تفصیل بیان خواهد شد . برای جمع آوری اطلاعات مربوط به قیمتهای هفتگی سهام شرکتهای انتخاب شده ، از آرشیو بورس استفاده شده است . بدین صورت که از ۱۵۶ هفته (از سال ۸۱ تا ۸۳ ) ، قیمتهای روز چهارشنبه به عنوان قیمت هفته برای تمامی شرکتهای انتخاب شده ، استخراج شده . ضمنا” برای شرکتهایی که در روز چهارشنبه معامله ای نداشتند و یا در روز فوق با تعطیلی بورس مواجه بودیم قیمت روز یا روزهای قبل به ترتیب جایگزین شده و اگر در یک هفته
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                             فصل سوم – روش تحقیق

خاصی هیچ معامله ای روی سهام شرکتی صورت نگرفته بود قیمت هفته قبل جایگزین شده است . در مرحله بعد ، از آنجائیکه تعداد داده ها خیلی زیاد بود و همچنین به صورت دستی جمع آوری شده بود و به جهت جلوگیری از هر گونه خطا ، تمامی اطلاعات ، وارد برنامه صفحه گسترده Excel شده و از طریق همین برنامه برای تک تک شرکتها ، نمودارهایی شامل تمام قیمتهای پنج سال شرکت تهیه و در صورت مشاهده موارد افزایش یا کاهش غیر معمول پس از یادداشت مورد مذکور ، مجددا” به آرشیو مراجعه شده تا در صورت اشتباه در استخراج اطلاعات ، تصحیح گردد .
برای جمع آوری اطلاعات گروه ۲ و ۳ یعنی اطلاعات مربوط به زمان و مبلغ سود سهام و افزایش سرمایه ، از نرم افزار (بانک اطلاعاتی) دنا سهم و نرم افزار صحرا استفاده شده است . ضمن اینکه در مواردی هم که داده ها از نظر ظاهری غیر صحیح به نظر می رسید به پرونده شرکتها در کتابخانه بورس اوراق بهادار مراجعه شده و از نزدیک اطلاعات مورد نظر مشاهده و رفع ابهام گردیده است .

مقدمه
سرمایه گذاری و مسائل مربوط به آن از دیرباز به عنوان یکی از فاکتورهای مهم اقتصاد کشورها مطرح بوده است . با گسترش روز افزون صنایع در سرتاسر جهان و ایجاد رقابت بین تولید کنندگان در بازار رقابتی و پذیرش ریسک های مختلف ، موضوع سرمایه گذاری بهینه ذهن صاحبان سرمایه را به خود مشغول نموده است . یکی از مهم ترین بحث های سرمایه گذاری ، موضوع بازار سرمایه کارا  می باشد . فاما در سال ۱۹۶۵ تعریف ساده ای از بازار کارا بصورت زیر ارائه داد :
کارایی بازار سرمایه در صورتی تحقق می یابد که در تعیین قیمتها در طول زمان مشارکت کنندگان در بازار از اطلاعات موجود به خوبی استغاده کنند یا به نوعی قیمتها منعکس کننده اطلاعات باشد .
فرضیه بازار کارا  براین فرض اساسی استوار است که قیمت اوراق بهادار در رقابت کامل و از طرق بکارگیری عرضه و تقاضا در بازار تعیین شده و انعکاس دهنده تمامی اطلاعات می باشد . به عبارتی اطلاعات هسته مرکزی فرضیه را تشکبل می دهد و میزان کمی و کیفی اطلاعات و همچنین زمان انتشار آن قوت و ضعف کارایی بازار را نشان می دهد . لذا بازاری قابل اعتماد است که قیمت اوراق بهادار آن بر اساس اطلاعات صحیح و در دسترس همگان ارزشگذاری شود و به بیان دیگر قیمت سهام تمام اطلاعات را انعکاس می دهد  .
تحقیق حاضر سعی دارد شکل ضعیف کارایی  بازار سرمایه را در ایران با تأکید بر بورس اوراق بهادار مشهد    آزمون نمایدودرکنارأن مسائلی پیرامون بورس اوراق بهادار ازجمله تاریخچه وعملکردچندین ساله و مشکلات

بررسی کارایی بازار سرمایه ….                                            فصل اول – کلیات تحقیق

حاکم بر آن را بازگو کند .
تعریف موضوع
بورس اوراق بهادار محل جا به جایی سرمایه است و این جا به جایی و انتقال سرمایه از طریق خرید و فروش سهام صورت می گیرد .آنچه مسلم است اینست که شرکت کنندگان در معاملات این بازار به اطلاعات شفاف، کافی و به موقع نیاز دارند و اینجاست که نقش سازمان بورس اوراق بهادار مشخص می گردد . یعنی اینکه آیا سازمان بورس زمینه ای مناسب برای سرمایه گذاران در راستای کسب اطلاعات فوق فراهم کرده است یا اینکه گروهی به واسطه داشتن اطلاعات بیشتر از سرمایه گذاری در بورس سود غیر متعارف به دست می آورند . یکی از راههای ارزیابی بورس اوراق بهادار در این خصوص بررسی کارایی آن می باشد . هر چه بورس اوراق بهادار از درجه کارایی بالاتری برخوردار باشد به همان نسبت میزان انتقال سرمایه به صورت غیر متعارف و کسب سود غیر معقول در آن کمتر رخ خواهد داد .
نوع کارایی بازار که در این تحقیق و برای منظور اشاره شده مد نظر می باشد ، کارایی اطلاعاتی  است . این نوع کارایی دارای سه سطح ضعیف ،نیمه قوی ، و قوی  بوده که معیار و نقطه تفکیک سطوح سه گانه ، میزان ونوع اطلاعاتی است که تعیین کننده قیمت سهام می باشد . اگر اطلاعات گذشته در قیمت سهام انعکاس یابد یا به عبارت دیگر اگر اطلاعات تاریخی تعیین کننده قیمت سهام باشد چنین اطلاق می شود که بازار از کارایی از سطح ضعیف برخوردار است . اگر قیمت سهام علاوه براطلاعات تاریخی منعکس کننده اطلاعات جاری نیز
بررسی کارایی بازار سرمایه ….                                             فصل اول – کلیات تحقیق

باشد در این صورت شاهد کارایی در سطح نیمه قوی خواهیم بود و در نهایت اگر قیمت ها متأثر از تمامی اطلاعات اعم از اطلاعات تاریخی ، جاری و محرمانه باشد در این صورت ، بازار سرمایه از سطح قوی کارایی اطلاعاتی برخوردار خواهد بود . سطوح سه گانه کارایی دارای روابط منطقی با یکدیگر هستند که در فصل دوم به تفصیل در مورد آن بحث خواهد شد .
فرضیات تحقیق :
در این تحقیق با توجه به این که به کارایی بازار سرمایه در سطح ضعیف آن می پردازد فرضیات به صورت زیر طراحی شده است :
فرضیه اصلی : بازار سرمایه در بورس اوراق بهادار مشهد از لحاظ اطلاعاتی در سطح ضعیف کارایی می باشد .
فرضیه فرعی : تغییرات پی در پی لگاریتم طبیعی قیمت سهام در بورس اوراق بهادار مستقل از یکدیگر می باشد .
این فرضیه از آنجا ناشی می شود که کارایی در سطح ضعیف بیانگر این مطلب است که قیمت سهام منعکس کننده اطلاعات تاریخی می باشد . بنابراین اطلاعاتی که در حال حاضر وجود دارد نمی تواند مبنا و معیاری برای بعیین قیمت سهام در زمان آینده باشد .
به عبارت دیگر با توجه به اطلاعات فوق قیمت سهام قابل پیش بینی نیست لذا تغییرات پی در پی قیمتها ارتباطی با هم ندارند (در فصل دو و سه به تفصیل بیان می شوند). البته برای آزمون فرضیه فرعی از یک فرضیه دیگر به منظور تعیین روش قابل استفاده برای آزمون فوق استفاده می شود که به شرح زیر می باشد :

بررسی کارایی بازار سرمایه ….                                             فصل اول – کلیات تحقیق

تغییرات پی در پی لگاریتم طبیعی قیمت سهام دارای توزیع نرمال می باشد .
اگر فرضیه فوق ثابت شود می توانیم برای آزمون فرضیه فرعی از روشهای آماری پارامتری استفاده نمائیم در غیر این صورت فقط روشهای نا پارامتری برای تست فرضیه فرعی کاربرد خواهد داشت .
استفاده کنندگان از تحقیق
استفاده کنندگان از تحقیق شامل موارد زیر می باشند :
۱-    سرمایه گذاران بالفعل و بالقوه در سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس
۲-    سازمان بورس اوراق بعادار
۳-    شرکتهای پذیرفته شده در بورس
۴-    کارگزاران بورس
۵-    تحلیل گران مالی
۶-    مؤسسات آموزشی حسابداری و مالی
۷-    دانشجویان حسابداری و سایر رشته های مالی
قلمرو تحقیق
محدوده تحقیق حاضر از لحاظ زمانی دوره سه ساله از سال ۱۳۸۱ تا ۱۳۸۳ را در برمی گیرد . محدوده مکانی تحقیق عبارتست از شرکنهای فعال بورس اوراق بهادار مشهد و در نهایت از نظر قلمرو موضوعی این تحقیق به بررسی کارایی اطلاعاتی بازار سرمایه (بورس اوراق بهادار) در سطح ضعیف می پردازد .

بررسی کارایی بازار سرمایه….                                             فصل اول – کلیات تحقیق

هدف و علت انتخاب موضوع
با توجه به اینکه هدف بورس اوراق بهادار جذب سرمایه های کوچک و تخصیص آنها به امر اقتصاد ، بویژه تولید می باشد بنابراین ضروری است تا آنجائیکه ممکن است در جهت هر چه کاراتر شدن آن تلاش شود . هر چه میزان کارایی بازار سرمایه افزایش پیدا کند به همان اندازه اطمینان سرمایه گذاران نسبت به بورس بیشتر شده و رغبت آنها جهت سرمایه گذاری افزایش خواهد یافت . بطوریکه اگر این اطمینان و اعتماد در سرمایه گذاران ایجاد شود ، به تناسب آن امکان جذب پس اندازها و سرمایه های کوچک از طریق بورس و تزریق آن به امر تواید بیشتر می شود . به همین منظور در این تحقیق سعی خواهد شد که اولا” میزان کارایی بورس اوراق بهادار مشهد آزمون شود و در مرحله بعد پیشنهاداتی جهت حرکت از عدم کارایی  به سمت هر چه کاراتر شدن بازار ارائه گردد . بطور اخص هدف از این تحقیق نشان دادن این مطلب است که آیا بورس اوراق بهادار از سطح ضعیف کارایی برخوردار می باشد یا نه که نتایج حاصل از آن می تواند تا حدودی نقاط ضعف سیستم موجود در بورس را برای دست اندرکاران آن روشن نماید .
تعریف واژه ها و اصطلاحات :
بازار سرمایه : بازار های سرمایه به بازار هایی اطلاق می شود که در آن بدهی های بلند مدت و سهام شرکتها خرید و فروش می شود .
تحلیل گران مالی : افراد کارشناس و خبره ای هستند که با بهره گیری از اطلاعات و جزئیات خود ، اطلاعات موجود در بازار را تجزیه و تحلیل می نمایند .
بررسی کارایی بازار سرمایه ….                                             فصل اول – کلیات تحقیق

بازار کارا : یعنی بازاری که در آن قیمت سهام منعکس کننده تمامی اطلاعات باشد .
بازار اولیه : به بازاری گفته می شود که در آن سهام شرکتها برای اولین بار فروخته می شود .
بازار ثانویه : به بازاری گفته می شود که در آن سهام موجود شرکتها خرید و فروش می شود .
ریسک : عبارتست از احتمال از دست دادن تمام یا قسمتی از سود یا اصل سرمایه و بطور کلی به نوسان پذیری بازده سرمایه گذاری گفته می شود .
بازده : شامل درآمد جاری (مثل سود سالیانه) و افزایش یا کاهش ارزش دارائی می باشد .
محدودیت های تحقیق
محدودیت در امر تحقیق ، امری طبیعی و تقریبا” غیر قابل اجتناب می باشد . تحقیق حاضر نیز از این امر مستثنی نبوده و دارای محدودیتهایی است که ذیلا” به برخی از آنها اشاره می نمائیم :
۱-    محدود بودن تعداد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار
۲-    محدودیت در معاملات بدین معنی که بعضی از شرکتها در تمامی طول سال فعال نبوده اند .
روش تحقیق
روش انجام تحقیق حاضر ترکیبی از دو روش کتابخانه ای و میدانی می باشد . در بخش کتابخانه ای از طریق مراجعه به کتب ، مقالات و منابع متنوع موجود در متابخانه دانشگاه ها ، سازمان بورس ، شبکه اینترنت و همچنین مطالعه و بررسی پایان نامه های موجود در این زمینه جمع آوری شده است . در بخش میدانی با توجه به فرضیات مطرح شده،ابتدا اطلاعات مورد نیازدرخصوص قیمت سهام شرکتهای پذیرفته شده دربورس ازطرق
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                             فصل اول – کلیات تحقیق

مختلف جمع آوری گردیده و پس از انجام تعدیلات لازم که در فصل ۳ و۴ به تفصیل توضیح داده خواهد شد، برای تست نرمال بودن توزیع قیمتها از آزمون K-S استفاده شده است .
اگر نتیجه آزمون فوق مثبت بود یعنی تغییرات پی در پی قیمتها دارای توزیع نرمال بود از روش آزمون خود همبستگی از طریق سریهای زمانی  که یک روش پارامتری است به منظور تست فرضیه فرعی ” تغییرات پی در پی قیمت سهام در بورس اوراق بهادار مستقل از یکدیگر می باشد ” استفاده خواهد شد . در غیر این صورت برای تست فرضیه فوق روش ناپارامتری آزمون گردش مورد استفاده قرار خواهد گرفت . در نهایت رد یا قبول فرضیه فرعی تعیین کننده نتیجه فرضیه اصلی خواهد بود . به عبارت دیگر فرضیه اصلی به طور مستقیم آزمون نمی شود بلکه اگر فرضیه فرعی پذیرفته شود آنگاه فرضیه اصلی نیز مورد پذیرش قرار می گیرد و بالعکس .

 

بررسی کارایی بازار سرمایه….                                            فصل دوم – ادبیات تحقیق

مقدمه
تاریخ حیات بشری ، شبیه آیینه تمام قدی است که تلاش های او را برای غلبه کردن بر عوامل طبیعی و قهری نشان می دهد ، تلاشهایی در عرصه های متفاوت زندگی اعم از عرصه های روحی و روانی ، اجتماعی ، معیشتی و غیره . ماحصل این تلاشها، زایش رشته های متفاوت دانش بشری بوده است که همچنان ادامه دارد . یکی از مسائلی که از روزهای نخست حیات بشری مطرح بوده است ، مسأله معیشت می باشد . موفقیتها ، ناکامی ها و مخاطراتی که در این عرصه از زندگی پیدا شد ، موجب تکاپوی بشری برای درک حقیقت وقایع و کشف علل و چگونگی وقوع آنها گردید و این امر سبب پدید آمدن شاخه های گوناکون دانش بشری گردیده است . در این بین نیاز به عوامل مادی و معیشتی و انگیزه های سیری ناپذیر انسان در این زمینه از یک طرف و کمیابی منابع مورد نظر از سوی دیگر موجبات شکل گیری اولیه علم اقتصاد را فراهم آورد .
با توجه به محدود بودن منابع و تعدد شیوه های تأمین نیازها بود که اهمیت یافتن روشی بهتر برای تعیین اولویتها و تخصیص صحیح منابع ، بطور جدی مطرح شد و این امر موجب شد که دستیابی به کارایی در تخصیص منابع از اهداف اولیه هر نظام اقتصادی به شمار آید  .
وقوع انقلاب صنعتی و کتاب گرفتن فعالیتهای تجاری و اقتصادی ، موجب پیدایش افقها و بروز چالشهای جدید در عرصه علم اقتصاد گشت ، افقهایی از قبیل اشتغال بیشتر ، رفاه نسبی ، … و چالشهایی همچون تورم ، هدر رفتن منابع ، دگرگونیهای زیست محیطی ، …
با مرور زمان تولید انبوه جایگاه خود را یافت،بازارهای جدید شکل گرفتند وتعریفی روشن از مفهوم مالکیت و
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                            فصل دوم – ادبیات تحقیق

مدیریت به عمل آمد و در نهایت مالکیت از مدیریت جدا شده ، تولید مرکزیت پیدا کرد و عوامل آن از جمله نیروی انسانی ، منابع طبیعی ، تکنولوژی ، مدیریت ، سرمایه ، … اهمیت پیدا کردند . با کمی تعمق متوجه می شویم که از بین عوامل متعدد یاد شده ، سرمایه و بازار سرمایه از اهمیت ویژه ای برخوردار می باشد و نحوه تأمین سرمایه و نیازهای مالی و دسترسی به آن همواره یکی از دغدغه های اصلی مدیریت بوده است . سرمایه گذاری دارای یک معادله دو طرفه است که طرف اول آن استفاده کنندگان از سرمایه می باشند و طرف دیگر آن انبوه سرمایه گذاران هستند که اقشار مختلف مردم را از هر طبقه فکری و اقتصادی در برمی گیرد . این سرمایه گذاران که پس اندازهای خود را روانه بازار سرمایه کرده اند همواره با این خطر روبرو هستند که سرمایه و سود آنان از بین برود . دولتمردان و مدیران برای جلب اطمینان نظر عموم سرمایه گذاران اقدامات فراوانی در مقاطع زمانی مختلف انجام داده اند که ماحصل این اقدامات تشکیل بازارهای مخصوص سرمایه است ، بطوریکه در اکثر کشورها حتی کشورهای در حال توسعه بازارهای مستقلی برای سرمایه وجود دارد . بازارهای سرمایه در شکل اولیه آن ابتدا در مغرب زمین شکل گرفت و به سرعت مشتریان خاص خود را پیدا کرد و هزاران نفر به امید کسب بازده مناسب در این بازارها اقدام به سرمایه گذاری کردند . اما دیری نپائید که عوامل متعددی از قبیل تورم ، سیاست دولتها و … بازار سرمایه را تحت تأثیر قرار داد و در پاره ای از موارد ، بازار سرمایه را با تهدیدجدی مواجه ساخت . اما این عوامل نتوانست مانع پیشرفت گردد و محققان فراوانی در این زمینه دست به تحقیق زدند . بطوریکه امروزه نظریات غنی و در عین حال متنوعی در این زمینه وجود دارد که یکی از بحث انگیزترین این نظریات ، نظریه کارایی بازار سرمایه می باشد و تاکنون تحقیقات زیادی در خصوص آن  در اکثرکشورهای مختلف دنیا صورت گرفته و درحال حاضر نیز این تحقیقات همچنان ادامه
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                            فصل دوم – ادبیات تحقیق

دارد . تحقیق حاضر نیز در نظر دارد فرضیه بازار کارا را در بازار ایران مورد بررسی قرار دهد .
پیشینه تحقیق : 
همانطوریکه اشاره شد در بخش مقدمه ، تحقیقات وسیعی در کشور های مختلف دنیا در خصوص بازار کارا و سطوح سه گانه آن (سطح ضعیف کارایی ، سطح نیمه قوی کارایی و سطح قوی کارایی) بعمل آمده است که البته بیشتر این تحقیقات محور بحثشان شکل ضعیف کارایی بوده است که ذیلا” به برخی از آنها که در کشورهای مختلف از جمله ایران صورت گرفته است اشاره می شود .
مهمترین تحقیق در خصوص کارایی بازار سرمایه توسط فاما  در سال ۱۹۷۰ صورت گرفته که نتیجه آن نشان می دهد ، بورس اوراق بهادار از شکل ضعیف کارایی برخوردار می باشد .
از جمله تحقیقات دیگری که در کشورهای خارجی در این رابطه انجام شده به شرح زیر می باشد  :
 ریچمن   مشابه تحقیق فاما را در سال ۱۹۶۵ انجام داده و نتیجه گیری نمود که تغییرات قیمت سهام در بازار خارج از بورس دارای همبستگی سریانی نمی باشد .
آلن لیتل  و ویچوسکی  با استفاده از قیمت روزانه ۲۹ سهم که بطور تصادفی انتخاب شده بودند و با استفاده از آزمون خود همبستگی و گردش ، سطح ضعیف کارایی را در بورس اوراق بهادار لندن(LCE) مورد بررسی قرار دادند .
در زمینه کارایی بازار سرمایه در ایران نیز تحقیقات متعددی صورت گرفته که در ادامه به برخی از آنها اشاره می کنیم .
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                                  فصل دوم – ادبیات تحقیق

در ایران در سال ۱۳۶۹  مطالعه ای در رابطه با تابع توزیع نوسانات قیمت سهام در بورس اوراق بهادار تهران انجام شده که دوره زمانی مورد نظر در این تحقیق شامل دو دوره معین ۱۳۵۳ الی ۱۳۵۷ و ۱۳۶۴ الی ۱۳۶۸ بوده است . داده های تحت بررسی در این تحقیق عبارت بودند از شاخص قیمت اوراق بهادار تهران . در این تحقیق نوسانات قیمت سهام مربوط به دوره اول نسبت به دوره دوم وجود دارد . چگونگی دوره اول و دوم به ترتیب ۶۴۷/۰ و ۹۳۶/۰ می باشد . بطوریکه داده های دوره اول دارای چولگی منفی و داده های دوره دوم دارای چولگی مثبت بودند ، علاوه بر آن توزیع نوسانات قیمت در بورس تهران برآمدگی بیش از توزیع نرمال را نشان می دهد و با توجه به نتایج به دست آمده ، عدم کارایی بورس اوراق بهادار تهران در سطح ضعیف نشان داده شده است .
در سال ۱۳۷۱ نیز در ایران مطالعه دیگری  جهت تست کارایی بازار سرمایه در سطح ضعیف انجام شده است . تعداد شرکتهای تحت بررسی هفده شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران برای دوره زمانی ۱۳۶۸ الی ۱۳۷۰ بوده است . روش مورد استفاده در این تحقیق آزمون گردشی بوده و در آن تفاوت بین گردشهای واقعی و گردشهای مورد انتظار برای شرکتهای مختلف سنجیده شده که این تفاوت ۵/۲ تا۱/۶ بدست آمده است . با توجه به تعداد داده های تحت بررسی در صورتیکه تفاوت بین گردشهای واقعی و مورد انتظار بیش از ۹۶/۱ باشد دلالت به کارایی بازار در سطح ضعیف خواهد داشت . بدین ترتیب با استفاده از روشهای آزمون کل گردشها ، این مطالعه عدم کارایی بازار بورس اوراق بهادار ایران در سطح ضعیف را نشان می دهد .
بررسی کارایی بازار سرمایه….                                            فصل دوم – ادبیات تحقیق

در سال ۱۳۷۳ تحقیق دیگری  با عنوان بررسی کارایی بازار سرمایه در بورس اوراق بهادار تهران ، صورت گرفته است . در این تحقیق کارایی در شکل ضعیف و نیمه قوی برای بورس اوراق بهادار تهران آزمون شده است . قیمت هفتگی سهام تعداد ۵۰ شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی و آزمون قرار گرفته است که دوره مورد مطالعه آن بین سالهای ۱۳۶۸ تا۱۳۷۲ می باشد . در این تحقیق برای آزمون کارایی در سطح ضعیف از دو روش پارامتری و ناپارامتری به ترتیب آزمون خود همبستگی سریهای زمانی تغییرات متوالی قیمت سهام و آزمون گردش و همچنین برای تست کارایی در سطح نیمه قوی از دو مدل (بازار) و(محاسبه بازده غیر عادی بدون توجه به بتا) استفاده شده است .
نتیجه تحقیق آزمون کارایی در سطح ضعیف نشان می دهد که تعداد۳۴ ضریب در وقفه زمانی یک هفته ای و تعداد۲۶ ضریب در وقفه دو هفته ای دارای علامت مثبت هستند و این مسأله بیانگر این است که طرحی برای وابستگی قیمت ها به یکدیگر وجود دارد . میانگین ضریب همبستگی در وقفه زمانی مختلف بین ۳۲% و ۱۲۷% متغیر می باشد . علاوه بر آن متوسط K ، متغیر نرمال استاندارد شده برابر با ۷۶۸/۳ است . بطور کلی نتایج حاصل از تحقیق فوق ، عدم کارایی بازار سرمایه در بورس اوراق بهادار تهران را در دو سطح ضعیف و نیمه قوی برای دوره زمانی مورد مطالعه نشان می دهد .
در سال ۱۳۷۴ تحقیق دیگری در ایران جهت تست کارایی بورس اوراق بهادار تهران در سطح ضعیف و با استفاده از روشهای ضریب همبستگی پیاپی ، تستهای نرمالیته وقاعده فیلتر و روش خرید – نگهداری انجام شده

بررسی کارایی بازار سرمایه….                                            فصل دوم – ادبیات تحقیق

است . داده های این تحقیق ، قیمتهای روزانه و هفتگی ۴۰ شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران برای دوره زمانی ۱۳۷۱ تا ۱۳۷۳ می باشد . نتایج حاصل از تحقیق فوق نیز عدم کارایی بورس تهران را در سطح ضعیف برای دوره زمانی یاد شده نشان می دهد بطوریکه تقریبا” در مورد ۸۳ % از شرکتهای تحت بررسی بازده حاصل از روش فیلتر بعد از محاسبه کمیسیون بیش از روش خرید – نگهداری بوده و الگوی خاصی در رفتار قیمت سهام بورس اوراق بهادار تهران مشاهده گردیده است .